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【固收】齐晟:2017城投债政策再回首-中泰证券信用品周报20180102

作者 : 中泰证券研究所 82 0 0 01月03日

【固收】齐晟:2017城投债政策再回首-中泰证券信用品周报20180102

【固收】齐晟:2017城投债政策再回首-中泰证券信用品周报20180102

专题:2017城投债政策再回首

2017年城投监管依旧坚持堵疏结合原则

17年城投债监管不断丰富“堵偏门、开正门”的内涵。其中“堵偏门”方面,4、5月分别下发50号文、87号文,强调划清政府和融资平台界限,并对购买服务行为严格限定。另外首开问责先例,审计署、财政部加大问责力度。

开正门方面,3月35号文要求细化债务限额管理,6月的89号文也鼓励专项债发行, 62号文、97号文进一步宣布在土储债和公路债先行试点。此外政府也积极推动PPP,财金55号文鼓励项目公司通过资产证券化优化融资,后续也配套出台财金92号文以加强项目库管理。

监管政策下,城投平台融资渠道更加规范,业务转型与担保方式转变双管齐下

在一系列配套监管政策下,地方政府债务整治工作已卓有成效,在开正门方面,地方政府债、PPP规模都出现了明显提升。在置换债规模下降的情况下,地方政府债仍发行4.36万亿,PPP总入库项目达1.1万。受此影响,城投公司的融资任务减轻,筹资更加规范,银行借款在有息债务的比重提高,其他融资占比减少。

堵偏门的工作也在持续进行。城投公司致力于业务转型,以减少对地方政府的依赖。2015年以来城投公司的营业收入增速不断上升,营业外收入下降,以弥补由政府补助减少而对造成的资金压力。而且在政策鼓励下,城投公司已经开始通过第三方专业担保公司规范举债,减少通过政府出具担保函或回购项目等方式违规担保举债。

严格监管下,再融资压力使得18年城投债利差依旧承压,城投之间或出现分化

17年投资者对城投债的投资逻辑也在不断修正。评级下调家数达18,与产业债的利差不断收窄。从再融资压力看,后续利差仍将承压,2018年城投债到期量高达1.5万亿,但是城投公公司的经营活动创现能力差,经营活动现金净流量同比增速呈下降趋势,外部筹资渠道也在受阻,其中债券和其他融资的增速都在下滑,再融资压力加大。不过仍有部分城投依靠建设重点项目,在获取项目建设资金方面有优势。此外部分城投还可通过专业担保公司增信获取更多外部资金支持。

综合来看,在严格监管下2018年城投债信用利差整体面临着进一步走扩压力,尤其对于前期仅承担融资功能,其他融资渠道占比较高,且无良好外部增信的平台而言,有较大的估值压力,低等级压力更大。不过对于依然承担重要建设职能且有良好外部增信的城投公司而言,转型过程中虽然会遇到困难,但是再融资压力小,利差走扩的压力相对不大。

信用品一周回顾:一二级收益率上行,交易量收缩

上周信用债一二级收益率均上行,受央行连续5天净回笼以及跨年资金需求高企影响,一级市场的发行利率以上行为主,尤其是性质更接近利率债的高等级信用债上行幅度更大,发行量下降至352亿元。二级市场方面,收益率也悉数上行,信用利差也走扩5bp以上。超额利差方面,产业债表现较差,仅计算机、钢铁、通信、农林牧渔、交通运输表现较好。交易量方面,继续回落,单周交易量仅2477亿元。

风险提示事件:政策超预期变动,资金超预期紧张,超额利差计算方式由于样本采集问题可能与市场真实情况存在偏差 

【固收】齐晟:2017城投债政策再回首-中泰证券信用品周报20180102

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